深探内核：深耕智能网联车领域，鸿泉物联现状如何？

    鸿泉物联致力于利用人在回路的智能增强驾驶技术、人工智能技术和大数据技术，研发、生产和销售智能增强驾驶系统和高级辅助驾驶系统等汽车智能网联设备，主要应用于商用车（载货汽车、客车、专项作业车等）领域。全资子公司成生科技提供智慧城市业务。2018 年实现营收2.4 亿元，2016 年到2018 年度复合增长率为27.63%，净利润5711 万元；毛利率较高且稳定，2018 年达到50.35%。

    公司紧密围绕智能网联汽车的两大技术路径，主要产品包括代表智能化技术路径的高级辅助驾驶系统和代表网联化技术路径的智能增强驾驶系统、人机交互终端、车载联网终端。（1）智能增强驾驶系统主要运用于商用车领域，客户为陕汽等整车厂，2018 年营收占比达57.66%（1.4 亿），2016 到2019年上半年三年来，占比从49.25%提升至62.00%，物业天津，对营收贡献最大；（2）高级辅助驾驶系统主要应用于专项作业车（渣土车）领域等，2016 年到2018年三年来，营收占比从7.17%提升至14.79%（3）智慧城市业务主要应用于城市环卫、水务、气象，客户为政府气象、环卫管理、河道管理等部门，基于大数据和人工智能，建设智慧城市政务管理平台，2016 年到2018 年三年来，营收占比从2.47%提升至7.81%。商用车占80%左右，2018 年起专项作业车比重快速上升。

    注重研发投入与技术积累，与高端客户关系紧密：截止2019 年3 月28 日已获授权的专利共计38 项（其中5 项发明专利），软件著作权114 项，研发人员占员工总数的48.53%，报告期内累计研发费用占收入比为15.90%，高于同行业可比公司平均水平。鸿泉物联在降低油耗、减少车损方面表现优于国外可比公司；公司前五大客户为陕汽，北汽福田等大型整车厂，贡献74.18%的营收，此类客户重卡、客车、商用车销量在国内均名列前茅，且具有国资背景，经营状况稳定。

    拟募集5.82 亿元，拟投资于年产20 万台行驶记录仪生产线项目，年产15万套辅助驾驶系统技术改造项目，研发中心建设项目，营销网络建设项目。

    外在探索：技术发展+政策扶持，中国智能网联车市场潜力如何？

    据美国IHS 预计，到2035 年全球智能驾驶汽车销量将超过1000 万辆；到2022 年全球联网汽车的市场保有量将达3.5 亿台，市场占比达到24%，具有联网功能的新车销量将达到9800 万台，市场占比达94%。汽车智联化与网联化趋势的深入发展刺激行业发展：ADAS 渗透率和自动化程度不断提升，增加汽车电子需求；强制性政策与规定从“两客一危”开始，已经逐步推向重型载货汽车、新能源汽车、中轻卡、专项作业车。5G 牌照发放，技术不断成熟，未来C-V2X 将逐渐升级到5G-V2X，可以满足自动驾驶苛刻要求。

    根据《中国智能汽车行业战略规划和企业战略咨询报告》，到2020 年，我国驾驶辅助/部分自动驾驶车辆的市占率将达到50%，市场规模可达757.8亿元。预测在2020 年中国智能驾驶汽车市场规模将突破千亿元，达到1214亿元，2016-2020 年CAGR 达25%，高于全球市场增速。

    智能网联汽车行业属于新兴行业，尚未形成稳定竞争格局，且行业中的已上市企业大多通过收购或合作开发将原有业务延伸至智能网联汽车行业中，在智能网联汽车这一行业内并不具备先发优势与领先优势。但鸿泉物联在细分市场仍具有先入优势与相对优势。其中鸿泉物联在渣土车细分市场有先入优势，全国企业公司信用征信管理平台，系统覆盖27 个已实施城市中23 个；2018 年至2019 年上半年，公司智能增强驾驶终端市场占有率从20.09%提升至22.19%。

    纵横分析：鸿泉物联作为细分行业先行者，有何突出优势？

    国内可比公司主要有中科创达、四维图新、启明资讯、兴民智通、雅迅网络、锐明股份。鸿泉物联与其可比公司在产品上各有所长，较多选择软硬件一体化，能加强协同能力；产品主要应用于商用车，客户群体相似；企业都存在前装市场，部分企业拥有前装和后装两个市场；另外智能网联车相关业务收入占总营收比例存在一定差异，部分企业拥有除智能网联车之外的业务，鸿泉物联的智能网联车相关业务收入占比在可比公司中较高。

    2016 年-2018 年，相近行业上市公司研发投入占营业收入比例为7.09%、7.49%和7.64%，鸿泉物联研发投入分别为11.54%、19.08%和16.09%，研发投入始终高于同行业可比公司，鸿泉物联拥有一定的技术优势。鸿泉物联产品相对于其可比公司，应用区域和应用领域更广，市场地位更高。

    从财务角度来看，① 盈利角度：鸿泉物联毛利率和净利率高于可比公司；② 偿债角度：流动比率和速动比率高于可比公司，产业负债率低于可比公司；③ 成长角度：整体来看，营收规模增长速度高于可比公司，成长能力较高；④ 运营角度：应收账款周转率低于可比公司，物业安徽，主要因为大客户的原因，应收款较多，资金占用较大。

    在汽车智能网联领域，主要有中科创达、四维图新、启明资讯及兴民智通四家等可比公司，2019 年PE（Wind 一致预期）均值76X 左右。

    风险提示：技术升级迭代风险、大客户依赖风险