中国神华(601088)

　　事件：中国神华公告2018年年报，公司全年实现营业收入2641.01亿元，同比增加6.2%，归母净利润438.67亿元，同比减少2.6%，扣非后归母净利润460.65亿元，同比增加2.1%;基本每股收益2.205元，同比减少2.6%。

　　1.煤炭分部：量价齐升，成本上升致毛利率下降2.5个百分点。2018年公司商品煤产量296.6百万吨，同比增加1.2百万吨，主要是神东、神宝矿区保持稳产增产;煤炭销售量460.9百万吨，同比增加17.1百万吨，其中自产煤销量300.7百万吨，同比减少0.3百万吨，外购煤销量160.2百万吨，同比增加17.4百万吨。2018年煤炭市场供需延续紧平衡，公司煤炭平均销售价格429元/吨，同比增加4元/吨，自产煤单位生产成本113.4元/吨，同比增加4.9元/吨，主要是露天矿加大土方剥离及部分单位工资上涨等因素所致。综合来看，成本上升致煤炭分部毛利同比减少22.26亿元至579亿元，毛利率同比下降2.5个百分点至28.2%。截至2018年底，公司已与国内15家信誉良好的优质客户签署了三年(2019-2021年)电煤年度长协合同，将采用“基准价(5,500大卡动力煤535元/吨)+浮动价”的价格机制，长协为主及年限拉长有利于维护公司煤炭业务利润的稳定。

　　2.发电分部：发电效率持续改善，售电量增加增厚利润。2018年全国用电需求旺盛，公司实现发电量285.32十亿千瓦时，同比增长8.5%;总售电量267.59十亿千瓦时，同比增长8.7%。燃煤机组平均利用小时数4877小时，同比增加194小时，发电效率持续改善。2018年公司平均售电价格0.318元/千瓦时，同比小增0.006元/千瓦时;度电成本同比下降至0.2538元/千瓦时(2017年0.2595元/千瓦时)。2018年电力分部毛利同比增加49.72亿元至199.61亿元，毛利率同比上升3.7个百分点至22.6%。

　　3.运输及煤化工板块发展稳定。2018年公司运输能力进一步提高，海勒斯壕南站至肃宁北站长交路成功试行，神朔铁路朱盖塔煤炭集运站(发运能力1000万吨/年)专用线开通，郭家湾煤矿铁路专用线建设启动。全年为外部客户提供运输服务占铁路分部营收的15%，物业陕西，对外部客户提供运输服务的货运量约占总货运量的22.9%。煤化工方面，包头煤制烯烃项目生产稳定，平均生产负荷达到100%，聚乙烯及聚丙烯销量分别为31.54、29.77万吨。

　　4.移交“三供一业”致利润下滑，扣非后利润微升，北京物业，符合预期。公司分离移交“三供一业”致归母净利润减少13.95亿元，扣非后归母净利润460.65亿元，同比增长2.1%。公司拟以198.9亿股为基础派发2018年度末期股息现金人民币0.88元/股(含税)，共计175亿元(含税)，为企业会计准则下归属于本公司股东的净利润的39.9%。截止2018年3月22日，物业陕西，公司总市值为4055亿，对应股息率4.3%，长协煤机制下公司盈利稳健，分红稳定。

　　投资建议：产量有望提升，维持“买入”评级。公司上下游板块协同运营，盈利稳健，受煤炭价格下跌影响，我们向下调整对公司的盈利预测，2019-2020年净利润由492.45亿、486.95亿下调至418.7亿、407.1亿;预计2021年净利润为400.9亿元，总体来看，神华业绩仍然非常稳定，现金流良好，维持“买入”评级。

　　风险提示：宏观经济大幅下滑、煤价大幅下跌、新增产能大量释放、资本支出大幅增加、进口煤政策放开、政策性调控煤价。